Povara datoriilor revine

MUNCHEN - Creșterea economică globală accelerează. Dar, înainte să deschidem șampania, trebuie să admitem că sporirea datoriilor publice și private pun în pericol pe termen lung o expansiune susținută.

Analiștii piețelor văd creșterea împrumuturilor private din majoritatea economiilor emergente și din câteva economii dezvoltate ca pe un semn al unei cereri sporite și un precursor al unei creșteri mai rapide. Însă, chiar dacă acest lucru este adevărat pe termen scurt, creșterea continuă a datoriei totale rămâne printre cele mai serioase probleme cu care se confruntă economia globală.

În ciuda anilor de reducere a nivelului de îndatorare de după criza financiară globală din 2008, datoriile rămân foarte ridicate. Cu toate astea, ne-am întors la perioada de expansiune a ciclului de creditare. Conform Băncii Reglementelor Internaționale, totalul datoriilor publice și private ne-financiare se ridică la aproape 245% din PIB-ul global, în creștere față de 210% cât era în perioada dinaintea crizei financiare sau față de 190% cât era în 2001.

Împrumuturile publice din Statele Unite ar putea atinge în acest an 5% din PIB ceea ce ar duce datoria publică totală la aproximativ 108% din PIB. În zona Euro, datoria publică este la 85% din PIB; în Japonia, raportul dintre datorii și PIB este aproape de incredibilul nivel de 240%. La nivel global, datoriile private ne-financiare cresc mai rapid decât PIB-ul nominal.

Aceste tendințe vor continua probabil pentru că multe bănci centrale importante (inclusiv Banca Centrală Europeană și Banca Japoniei) nu doar că au salutat revenirea creditării ci chiar și-au propus să stimuleze o creștere finanțată prin credit. Doar Rezerva Federală din SUA și Banca Populară a Chinei iau măsuri pentru limitarea împrumuturilor bancare.

Lumea a trecut prin destule crize economice ca să știe că datoriile mari creează riscuri serioase. Datoria nominală este fixă dar prețurile activelor se pot prăbuși și pot produce pierderi contabile care cauzează creșterea primelor de risc și a costului creditării. Cu doar un deceniu în urmă, când boom-ul financiar alimentat de credite s-a dezumflat, sectorul financiar a fost în pragul dezastrului, după care a urmat o perioadă de recesiune pe plan mondial.

Singura povară sustenabilă a datoriilor este cea care poate fi suportată și în timpul perioadelor de recesiune ale ciclului economic. Însă guvernele continuă să facă aceeași greșeală și tratează îndatorarea ca pe un factor care favorizează creșterea pe termen lung, în loc să realizeze ce este ea cu adevărat: o povară grea și o sursă de riscuri pe termen lung.

Este momentul ca factorii de decizie și consilierii lor economici să admită acest lucru și să abandoneze prezumția că mai multe datorii duc întotdeauna la mai multă creștere economică. Cu toate că sunt situații în care guvernele trebuie să se împrumute pentru a stimula economia, cheltuielile care produc deficit bugetar nu pot să stimuleze pe termen lung creșterea. Iar când rata de creștere și creditarea sectorului privat sunt în ascensiune, ca acum, guvernele trebuie să încerce să-și reducă propriile deficite. Acest lucru este relevant pentru SUA și Japonia dar și pentru țările Uniunii Europene care trebuie să profite de revenirea actuală (cea mai puternică din acest deceniu) pentru a-și alinia finanțele publice la cerințele Pactului pentru stabilitate și creștere economică.

Guvernele trebuie să încerce să prevină acumularea de datorii nesustenabile prin stimularea unei creșteri economice pe termen lung care nu-i finanțată prin îndatorare, utilizând o combinație de reglementări, acorduri comerciale, stimulente pentru investiții și reforme ale educației și pieței muncii. Într-un mediu cu inflație scăzută, așa cum avem azi, băncile centrale pot atenua impactul unor astfel de măsuri prin politici monetare expansioniste.

Însă băncile centrale trebuie să-și calibreze cu atenție intervențiile pentru a se asigura că expansiunea monetară nu încurajează acumularea unui grad și mai mare de îndatorare a sectorului privat. Ceea ce înseamnă să te gândești de două ori înainte de a impune dobânzi negative la depozite, măsură destinată să preseze băncile să ofere mai multe împrumuturi.

O abordare mai bună ar pune accentul pe “forward guidance” (instrument al băncilor centrale)  pentru influențarea așteptărilor privitoare la ratele dobânzilor și la randamentele obligațiunilor. Randamentele scăzute ale obligațiunilor pot  stimula creșterea prețurilor activelor și cererea din diverse domenii, nu doar prin creșterea gradului de îndatorare a sectorului corporativ. Însă în condițiile unor prețuri deja ridicate ale activelor și un ritm de creștere sănătos al economiilor naționale, băncile centrale ar trebui să urmeze exemplul Rezervei Federale americane și să înceteze programele de stimulare inițiate după criza din 2008.

În plus, autoritățile de reglementare ar trebui să facă mai mult pentru a se asigura că datoria privată este canalizată spre utilizări productive care oferă profituri decente pe termen lung. Aceasta este o  lecție a crizelor precedente, inclusiv a bulei imobiliare care a declanșat dezastrul cu consecințe atât de grave de acum zece ani.

De exemplu, autoritățile de reglementare pot să folosească politici macroprudențiale pentru impunerea unor limite acelor segmente din piețele financiare care se supraîncălzesc,  îmbunătățind astfel alocarea capitalurilor și stabilizând profiturile din investiții. Ele ar trebui să aibă grijă în mod deosebit să prevină bulele imobiliare pentru că domeniul imobiliar constituie o parte uriașă din avuția totală și o sursă importantă de garanții în activitatea financiară. Și înmulțirea creditelor de joasă calitate trebuie să fie o preocupare pentru aceștia.

Nimic din toate astea nu va fi ușor de realizat pentru guverne, autorități de reglementare sau bănci centrale. Înăsprirea politicilor monetare ar putea frâna temporar creșterea economică. Dificultatea de a preveni dezvoltarea bulelor este notorie. Iar tipul de reforme structurale necesare unei îndepărtări de modelul creșterii bazate pe datorii nu e niciodată popular. Nici mediul politic febril de astăzi nu ajută prea mult.

Dar consecințele renunțării la aceste opțiuni pot fi devastatoare. Ciclul financiar va continua să prindă viteză și va determina o creștere a prețurilor peste parametrii economici fundamentali; gradul de îndatorare se va majora și mai mult iar cererea va depăși capacitatea de producție, ceea ce va duce la inflație.

În acel punct, un șoc extern sau o decizie a băncilor centrale de a folosi frânele monetare (un răspuns inevitabil la amplificarea exuberanței și la inflație) va provoca probabil un crah devastator. Piețele financiare, îmbătate de dobânzile mici și lichiditatea amplă, vor primi o lovitură majoră. Nivelul de îndatorare privată și publică va părea brusc mult mai puțin sustenabil.

Trăim o perioadă bună însă exact în perioadele bune se acumulează riscuri. Factorii de decizie nu pot spune că n-au fost avertizați.